2015年8月25日，李克強(qiáng)總理表示人民幣不存在持續(xù)貶值基礎(chǔ)；晚間，中國央行又發(fā)布“雙降”消息。那么在A股經(jīng)歷連續(xù)大跌之后，這些舉措能挽回多少市場信心呢？我們會迎來新一輪金融危機(jī)嗎？

  過去這段時間，全球市場都不太平，從人民幣連續(xù)大幅貶值開始，緊接著眾多新興市場貨幣大貶值，大宗商品價格大跌，并進(jìn)一步傳導(dǎo)到了全球股市同步大跌，A 股跌勢尤其慘烈。但8 月25 日，李克強(qiáng)總理表示人民幣不存在持續(xù)貶值基礎(chǔ)，晚間，中國央行又發(fā)布“雙降”消息，這些舉措能挽回多少市場信心呢？我們會迎來新一輪金融危機(jī)嗎？為了幫助投資者撥開迷霧，本刊記者特別采訪了上海交通大學(xué)公共政策研究所所長顧建光。

  全球股災(zāi)從何而來？

  顧建光認(rèn)為，這次全球股市的震蕩其實是中國政府救市后的連鎖反應(yīng)。為了拯救股災(zāi)，穩(wěn)住股市，導(dǎo)致貨幣信貸擴(kuò)張?zhí)欤簿褪前l(fā)錢救市發(fā)得太猛，影響了人民幣外匯市場的均衡關(guān)系。緊接著，中國央行走出了一步“妙棋”，讓人民幣中間價向即時匯率靠攏，加快人民幣匯率定價機(jī)制的市場化改革步伐。這種一步到位的貶值，既符合IMF 要求中國當(dāng)局減少對人民幣匯率影響的要求，客觀上，也有利于我國的出口，對刺激當(dāng)下低迷的中國經(jīng)濟(jì)有一定的好處。

  然而在全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭未穩(wěn)，加上市場對美元加息存在較大的憂慮，而人民幣的快速貶值則讓全球投資者產(chǎn)生了錯誤預(yù)期，認(rèn)為這是中國主動打響了匯率戰(zhàn)，因此對中國經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂情緒迅速升溫。加上原本全球資本就有從新興市場向美國回流的沖動，進(jìn)而引發(fā)了東南亞貨幣的連鎖暴跌。

  這種突如其來的匯率貶值潮，又加劇了全球投資者的恐慌，而中國股市的暴跌則進(jìn)一步挫傷了投資者對中國經(jīng)濟(jì)前景的信心，一下子對全球股市產(chǎn)生了強(qiáng)烈的沖擊波。

  “要知道，今天的中國已經(jīng)是第二大經(jīng)濟(jì)體，而且中國經(jīng)濟(jì)的外向型程度相當(dāng)高。一方面，我們的能源和資源對海外市場依賴較大，中國經(jīng)濟(jì)如果下行，對一些資源出口國，如澳大利亞、俄羅斯、巴西等的經(jīng)濟(jì)都會造成較大的負(fù)面影響；另一方面，中國又是的進(jìn)口市場，歐美市場和東南亞對中國的產(chǎn)品出口規(guī)模也很大，所以中國經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期對全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大的負(fù)面影響?！鳖櫧ü庹f道，“而最近人民幣匯率的貶值，A 股市場的暴跌，這兩件事本身對全球市場的影響并不那么大，因為人民幣還無法自由兌換，A股市場也沒有完全對海外投資者敞開大門，但其他的投資者可能會感覺中國經(jīng)濟(jì)未來存在較大的不確定性，存在較大的疲軟可能，從而產(chǎn)生了恐慌性影響，而這種恐慌重新又傳導(dǎo)到國內(nèi)，導(dǎo)致A股市場出現(xiàn)了連續(xù)的暴跌。這一情況說明，在全球經(jīng)濟(jì)一體化的環(huán)境下，各國金融市場的聯(lián)系非常緊密，相互之間也很容易產(chǎn)生情緒傳染?！?/span>

  金融危機(jī)卷土重來？

  那么這場突如其來的危機(jī)，會不會演化為新一輪的金融危機(jī)呢？因為1997 年的亞洲金融危機(jī)也是從泰銖等東南亞的貨幣被國際炒家狙擊做空而引發(fā)的，只不過當(dāng)時中國經(jīng)濟(jì)的國際化程度還不高，導(dǎo)致中國逃過一劫。

  對此，顧建光表示，從目前的市場反應(yīng)來看，我們還不能作出此次震蕩會引發(fā)新一輪全球性金融危機(jī)的判斷。因為現(xiàn)在的局面和1997～1998 年時的形勢有很大不同，今天中國的外匯儲備和當(dāng)年不能同日而語。即使在人民幣走弱甚至遭遇海外做空勢力狙擊的時候，我們也有足夠多的外匯儲備抵御，今天中國抵抗金融風(fēng)險的能力更強(qiáng)了。而從東南亞等其他新興經(jīng)濟(jì)體來看，他們的經(jīng)濟(jì)體量也和10 多年前不可同日而語了。顧建光回憶說：“我記得當(dāng)年這些新興經(jīng)濟(jì)體在全球經(jīng)濟(jì)的占比只有6% ～7% ，現(xiàn)在已經(jīng)到了15%～16%，更何況，這些東南亞新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)歷了上一輪金融危機(jī)，金融監(jiān)管體制已經(jīng)有了長足的進(jìn)步，出現(xiàn)類似危機(jī)時的應(yīng)對策略也更加成熟了。最近出現(xiàn)的匯率大幅波動很可能只是一種短期現(xiàn)象。所以現(xiàn)在就說這會導(dǎo)致新興經(jīng)濟(jì)體的一場新的金融危機(jī)還為時過早?！?/span>

  當(dāng)然，顧建光也提醒投資者，盡管新興市場匯率變動不至于引發(fā)新一輪大規(guī)模的金融危機(jī)，但短期內(nèi)出現(xiàn)進(jìn)一步貶值的風(fēng)險還是存在的。雖然美國經(jīng)濟(jì)依然存在一些不足之處，但如果美聯(lián)儲確定加息的話，還是會導(dǎo)致一些新興經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)較大規(guī)模的資金外流，可能還會造成進(jìn)一步的匯率沖擊。因此短期來看，馬來西亞、越南、印尼、新加坡等國貨幣依然存在進(jìn)一步貶值的可能，投資者要注意規(guī)避風(fēng)險。

  人民幣會否繼續(xù)貶值？

  相比于其他新興市場的貨幣，國內(nèi)的投資者更關(guān)心的是人民幣匯率未來的走勢。

  對此，顧建光認(rèn)為，未來人民幣很有可能還會進(jìn)一步貶值，但貶值的空間可能不會太大。從經(jīng)濟(jì)學(xué)上說，匯率和利率之間存在著緊密的內(nèi)在聯(lián)系，在利率持續(xù)下降的時期，會對本國貨幣的匯率造成打壓；反之，利率上升，則本國貨幣對全球投資者具有更強(qiáng)的吸引力，貨幣更容易走強(qiáng)。而存在的加息預(yù)期，也是目前美元走強(qiáng)最重要的一個原因。

  事實上，6 月28 日那次“雙降”就是近兩個月促使人民幣貶值的重要因素。從去年下半年到今年上半年，人民幣和美元匯率總體上處于均衡狀態(tài)，匯率維持在6.1～6.2 的區(qū)間內(nèi)。而人民幣的降息主動打破了這種均衡；和美元相比，人民幣對投資者的吸引力出現(xiàn)了下降，自然就進(jìn)一步拉開了人民幣中間價和即期匯率之間的差距。而此次一步到位的匯改，實際上并不是人民幣主動貶值，而是讓人民幣的中間價回歸到即時匯率上，也就是回歸市場的真實價值。

  就在8 月25 日，李克強(qiáng)總理表示，中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，當(dāng)前人民幣不存在持續(xù)貶值的基礎(chǔ)，能夠保持在合理均衡水平。對此，顧建光認(rèn)為這說明政府已經(jīng)意識到了過去一段時間人民幣的快速貶值對市場造成了一定的恐慌情緒，短期內(nèi)人民幣可能不一定會持續(xù)貶值。但從趨勢上看，未來中美之間還將出現(xiàn)從利率到匯率上的博弈。如今在與上次“雙降”僅間隔不到2 個月的時間內(nèi)，中國央行再次使出“雙降”這一強(qiáng)力的貨幣政策，實際上也是在警告美聯(lián)儲，希望它在全球經(jīng)濟(jì)未穩(wěn)的情況下，更加謹(jǐn)慎地對待美元加息問題。如果美元繼續(xù)加息，會進(jìn)一步加大美元的吸引力，導(dǎo)致人民幣對美元匯率進(jìn)一步下滑，進(jìn)而影響到美國的出口和就業(yè)，這是美國方面不得不考慮的一個因素。

  當(dāng)然，李克強(qiáng)總理的表態(tài)也說明中國政府不希望人民幣出現(xiàn)趨勢性貶值，這將不利于當(dāng)前正在實施的“一帶一路”戰(zhàn)略和“人民幣國際化”戰(zhàn)略向前推進(jìn)，也不利于倒逼出口企業(yè)轉(zhuǎn)型升級，產(chǎn)業(yè)承受能力。而國際貿(mào)易格局也在制約人民幣“主動”進(jìn)入快速貶值的周期。數(shù)據(jù)顯示，中國已連續(xù)兩年成為全球的貨物貿(mào)易大國。2004 年我國出口的國際市場份額為6.4% ，而2014 年則已達(dá)到12.3%，是為全球，也是有史以來正常情況下的一國份額。

  在降息周期中，如何避免人民幣走弱導(dǎo)致的資本外流也是一個棘手的問題，顧建光認(rèn)為貨幣當(dāng)局可取的辦法就是加強(qiáng)資本管制，“今年上半年，我國外匯占款降幅明顯，7月外匯占款更是刷新了降幅，所以現(xiàn)在資本項目下的開放可能不是一個特別好的時機(jī)。而這幾天公安部對地下錢莊的嚴(yán)打行動，也是為了避免國際資本通過地下錢莊流出中國，導(dǎo)致中國股市和經(jīng)濟(jì)的震蕩?！?/span>

  降息降準(zhǔn)效果幾何？

  不過對于國內(nèi)投資者來說，股市的變化比匯率的變化更加牽動人心。對于8 月25 日晚間央行出臺的降息降準(zhǔn)消息，顧建光的解讀是，雖然“雙降”的目的不是完全針對股市的，中國經(jīng)濟(jì)本就處在降息通道中，進(jìn)一步降息是早晚的事，但選擇在距離上一次降息不到2 個月的時間內(nèi)就接連使用“雙降”這一效果如此強(qiáng)烈的貨幣政策工具，而“雙降”的時間點又非常不同尋常地選擇在了股市連續(xù)暴跌的周二晚間，一方面說明管理層對經(jīng)濟(jì)還是挺擔(dān)憂的，另一方面直接針對救市的意味要更加濃烈一些。

  但對于目前已經(jīng)明確進(jìn)入到熊市中的A 股，降息降準(zhǔn)雖然會有一定的穩(wěn)定市場信心的作用，但是到底能否扭轉(zhuǎn)股市的下降趨勢，還存在著較大的不確定性。從趨勢上看，現(xiàn)在股市下行壓力相當(dāng)，“雙降”或許只能在短期內(nèi)對市場下行起到一定的阻遏作用。

  不過與2 個月前的那次“雙降”相比，當(dāng)時上證指數(shù)還在4000 點上方，估值水平還在高位，所以對提振市場信心的作用非常有限。但此次“雙降”時，上證指數(shù)已經(jīng)在3000 點下方，所以這次“雙降”的效果可能會比上次有更強(qiáng)的正面影響。

  而從提振全球金融市場的信心角度看，此次央行的降準(zhǔn)降息也會起到比較積極的作用。顧建光認(rèn)為，目前中國社會融資成本還是偏高，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大，此次“雙降”可以降低社會融資成本，同時彌補(bǔ)了外匯市場在趨近均衡的過程中所產(chǎn)生的流動性缺口、增加了流動性，此次央行放寬貨幣政策符合中國實體經(jīng)濟(jì)的需要。